美联储观察：不稳定的特朗普政策环境下，鲍威尔只能旁观

文(wén)丨(gǔn)张涛、路思远（中国建设银行金融市场部，文章仅代表作者观点）

在刚结束的6月政策会议上(shàng)，美联储“维持政策利率不变、下调经济增速(zēngsù)、上调失业率、上调通胀涨幅”，基本就是把3月份会议的操作又做了一遍，难怪(nánguài)市场给出(gěichū)了“毫无新意”的评价——Same Old，Same Old！

与去年末暂停降息时相比(xiāngbǐ)，美联储对(duì)经济前景更加悲观，将其对2025年的经济增速预测(yùcè)下调了0.3个(gè)百分点至1.4%，今年(jīnnián)以来已累计(lěijì)下调了0.7个百分点，但由于对通胀的担忧（今年已累计上调了通胀0.5个百分点），美联储进一步抬升了政策利率基线——分别将2026年、2027年末的政策利率水平上调了0.25个百分点。

导致美联储(měiliánchǔ)悲观的主因，无疑就是特朗普政府糟糕治理的表现。4月初(yuèchū)，特朗普宣布了非理性的关税政策，后又快速降级与休战，至今仍未达成任何(rènhé)贸易协议(xiéyì)，而全球金融市场在(zài)经历关税博弈过山车冲击后，在“审美疲劳”的推动下，市场主线逐渐转入“TACO（Trump Always Chickens Out）交易”。

特朗普(tèlǎngpǔ)政府(zhèngfǔ)糟糕的治理表现已经动摇了市场对美元的信仰。长久以来美股(měigǔ)、美债与美元之间跨(kuà)资产的风险平衡关系被严重破坏，美元、美债甚至已变成了“风险资产”，美元指数从年初的110上方最低下跌至97附近，累计跌幅(diēfú)超过10%；30年期美债收益率突破5%。

特朗普政府糟糕的(de)(de)治理表现严重影响了美联储治理通胀的进程。虽然在消费者实际承受方面，物价的绝对涨幅(zhǎngfú)得到了明显控制，PCE（个人消费支出价格指数）和核心PCE的同比涨幅已(yǐ)连续15个月处于2%-3%之间(zhījiān)，但近3个月来(lái)，居民的通胀预期出现了明显的抬升，密歇根大学调查的未来1年的通胀预期已升至6.6%，是1981年以来(yǐlái)的最高水平，未来5年的通胀预期也升至历史最高的4.4%（1990年4月才(cái)开始该调查）。变化(biànhuà)如此大的通胀预期对于美联储而言，在政策层面需要防止通胀再次脱锚的风险，即便美国(měiguó)消费者信心指数已降至50附近，较特朗普任职前大幅下降了20多个点，美联储也只能继续维持利率政策的限制性作用。

美国就业市场的硬数据还保持着韧性，例如，目前美国持续申领救济金人数虽升至195万(wàn)，高于年初的187万与去年同期的183万，但仍低于“特朗普与鲍威尔(bàowēiěr)组合”第一任期的同期水平(shuǐpíng)（2025 vs 2017），而当前非农职位空缺(kòngquē)数更是要(yào)好于2017年的状况。可见，美国就业市场虽有放缓迹象，但远未达到“特朗普与鲍威尔组合”曾经历过(guò)的最坏境况。

因此，面对极度不(bù)确定和不稳定的特朗普政策环境，美联储(měiliánchǔ)与鲍威尔只能尽可能追求稳定。最典型的体现就是(jiùshì)，自去年12月至今，保持着2025年2次降息的预设。

正如鲍威尔在本次会议后(hòu)(hòu)所言，提升后的关税究竟会影响到谁、影响程度有多大、影响会持续多久都不是美联储能主动掌控的，而(ér)目前正在发生的俄乌、印巴、伊以地缘冲突叠加后，供应体系又(yòu)会受到怎样的影响，更是难以判断。对于这些(zhèxiē)看不清的变化，美联储也只能暂时做个旁观者！

在美联储3月份政策会后，我们曾预计“政策重心一旦转向就业，美联储必会(bìhuì)对目前的(de)降息(jiàngxī)路径进行重大调整，例如加快降息节奏，提高单次降息幅度”（参见《美联储观察：叙事已变》），对此预判，我们还不准备(zhǔnbèi)改变，而是当个旁观者！

（文章仅代表作者(zuòzhě)观点。）